Private equity evergreen : comprendre un format qui ouvre l'accès au non coté

Vous avez constitué votre socle patrimonial et l'univers du non coté vous intéresse, mais les fonds fermés vous freinent : engagement sur plusieurs années, appels de fonds à anticiper, capital immobilisé pendant une décennie, ticket d'entrée parfois important.

Le fonds evergreen répond à cette objection. Il ne supprime pas l'illiquidité du private equity, il l'organise autrement. Voici comment, et avec quelles limites.

Un fonds evergreen (ou semi-liquide) est un véhicule de private equity ouvert : il accepte des souscriptions en continu, n'a pas de date de liquidation prévue à l'avance, et propose des fenêtres de rachat à intervalles réguliers, sur la base d'une valeur liquidative.

Un fonds fermé classique fonctionne à l'inverse : vous vous engagez sur un montant, la société de gestion l'appelle par tranches sur trois à cinq ans, puis restitue le capital au fil des cessions, sur une durée de vie de dix à douze ans.

Fourchettes indicatives, variables selon les fonds. Vérifiez toujours le règlement du fonds concerné.

L'idée n'est pas nouvelle. Des véhicules ouverts existent depuis les années 1970 dans l'immobilier institutionnel, et le private equity coté à Londres propose un fonctionnement perpétuel depuis la fin des années 1980. Les premiers fonds de private equity semi-liquides ont émergé à la fin des années 2000, puis ont été ouverts à la clientèle privée américaine vers 2015.

Le vrai changement date de la décennie en cours. Les grandes maisons de gestion mondiales ont lancé leurs versions, et en Europe, la réforme ELTIF 2.0 de 2024 a posé un cadre réglementaire facilitant la commercialisation de structures semi-liquides auprès d'investisseurs particuliers. En France, la loi Industrie verte a encouragé l'entrée de supports non cotés dans l'assurance-vie et le PER.

Selon les véhicules, le droit applicable détermine les investisseurs éligibles et l'encadrement des rachats : fonds de droit luxembourgeois réservés en général aux investisseurs avertis, ELTIF ouverts à une clientèle plus large, FCPR de droit français agréés par l'AMF.

Les chiffres publiés par les analystes du secteur dessinent une trajectoire nette :

• Aux États-Unis, l'actif net des fonds evergreen est passé d'environ 271 milliards de dollars en 2022 à environ 607 milliards en juin 2026, selon Morningstar et PitchBook.
• En Europe, les encours domiciliés ont atteint environ 154 milliards d'euros fin 2025, contre 84 milliards un an plus tôt, selon Novantigo.
• Le monde a vu 123 lancements d'evergreens en 2025, un record, d'après les mêmes études sectorielles.
• Le private equity représente environ un tiers des encours evergreen européens, devant la dette privée et les infrastructures.

Ces chiffres sont des estimations de cabinets d'études, dont les périmètres diffèrent. Lisez-les comme un ordre de grandeur.

Cinq mouvements convergent.

Les particuliers sont sous-exposés. Selon des estimations de Bain & Company, moins de 3 % de la richesse des ménages est investie en actifs privés, contre environ 20 % chez les family offices. L'écart nourrit la demande.

Les institutionnels reçoivent moins de liquidités. Les distributions des fonds de buyout sont au plus bas depuis la crise de 2008, ce qui pousse les investisseurs à chercher des véhicules leur laissant plus de souplesse pour ajuster leur exposition.

La réglementation s'est ouverte. ELTIF 2.0 en Europe, loi Industrie verte en France, ouverture des plans 401(k) aux actifs alternatifs aux États-Unis.

La distribution s'est outillée. Vendre un fonds privé à des milliers de clients suppose des plateformes de souscription et de suivi qui n'existaient pas il y a dix ans. Le format evergreen, avec une souscription unique et sans appels de fonds, s'y prête mieux.

La stratégie d'investissement. Un fonds perpétuel n'oblige pas à choisir un millésime : l'investisseur reste exposé au private equity au fil des cycles de marché. Selon la politique d'investissement du fonds, cette exposition porte sur une ou plusieurs stratégies (capital développement, buyout, secondaire, co-investissement).

Du côté des investisseurs, les motivations les plus citées sont la liquidité, la diversification, la flexibilité d'entrée et de sortie, et le ticket réduit.

Dans un fonds fermé, l'engagement est appelé sur plusieurs années, et investi dans la durée. Dans un evergreen, la souscription est investie d'emblée (hors une poche de liquidité) et les produits de cession restent dans le fonds. Vous n'avez pas à garder de trésorerie en réserve pour de futurs appels.

Quand les plus-values réalisées sont réinvesties automatiquement, elles génèrent à leur tour du rendement. À performance identique des actifs, le capital qui ne reste pas inactif travaille davantage. Les gestionnaires qui promeuvent le format produisent des simulations en ce sens : elles dépendent entièrement des hypothèses retenues (calendrier d'appels, rendement du capital non appelé, remploi des distributions) et ne constituent pas une prévision.

Les fonds fermés s'évaluent par le TRI (taux de rendement interne), puis par le multiple net une fois le fonds clôturé ; les evergreens, par un rendement pondéré dans le temps (TWR). Ces deux mesures ne se comparent pas directement : un même TRI peut recouvrir des multiples de capital très différents, selon le rythme des flux. La bonne grille de lecture consiste à tout convertir en multiple de capital sur une même durée, comme dans le tableau ci-dessous.

Équivalence de multiple à 10 ans

Lecture : un evergreen qui délivre 9 % net par an atteint, sur dix ans, le même multiple qu'un fonds fermé affichant environ 16 % de TRI net.

Les sociétés de gestion utilisent ce type de tableau pour situer un fonds evergreen par rapport à un fonds fermé. C'est une illustration pédagogique, pas une performance observée : elle repose sur des hypothèses (notamment le rendement du capital non appelé et la poche de cash) qui changent le résultat. Source : illustration Eurazeo / CAIIA (2025).

Un evergreen reste un investissement en private equity :

• Perte en capital : aucune garantie, le capital peut ne pas être restitué en totalité.
• Illiquidité : les rachats sont plafonnés (souvent autour de 3 à 5 % de l'actif par trimestre dans les structures de référence), peuvent être soumis à un préavis ou à une période de blocage, et peuvent être suspendus en période de tension. Si beaucoup d'investisseurs veulent sortir en même temps, vous attendrez.
• Valorisation : les prix des actifs non cotés sont des estimations établies par les sociétés de gestion sous-jacentes. La valeur liquidative est un prix de transaction, mais sa base reste évaluée, pas constatée sur un marché. Le modèle de valorisation utilisé par la société de gestion doit donc être éprouvé.
• Taux et change : si le fonds investit dans des actifs libellés hors euro, la valeur liquidative varie avec les devises, et la couverture a un coût.
• Frais : la structure à étages (fonds, fonds sous-jacents) cumule des couches de frais. Lisez le DIC et le règlement, et non seulement la brochure commerciale. Le niveau du hurdle et les frais de surperformance permettent également de déceler l'alignement d'intérêts.

Pour un chef d'entreprise, un professionnel libéral ou un cadre, et plus largement un investisseur disposant d'un patrimoine déjà constitué (épargne de précaution, épargne financière et immobilière), l'evergreen peut servir à construire une poche de private equity sans gérer un calendrier d'appels. Quatre questions à se poser avant toute souscription :

• Horizon : pouvez-vous laisser ce capital investi au moins huit ans, sans en avoir besoin ?
• Objectif : recherchez-vous une performance à long terme plutôt que la sécurisation du capital ?
• Proportion : quelle part de votre patrimoine financier acceptez-vous de rendre peu liquide ? Qu'est-ce que cela représente par rapport à votre patrimoine total ?
• Enveloppe : en direct ou en société, via un contrat d'assurance-vie ou un PER, quelle enveloppe est compatible avec le véhicule choisi, et quelles en sont les incidences fiscales et successorales ?

Le private equity n'a de sens que s'il s'inscrit dans une stratégie patrimoniale d'ensemble. C'est la cohérence avec vos autres actifs, et notamment la place de votre patrimoine professionnel, bien plus que le choix du fonds, qui détermine si une poche de non coté est adaptée à votre situation.

Pour découvrir notre approche, consultez notre page dédiée au private equity.